作者/星空下的鍋包肉
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編輯/菠菜的星空
排版/星空下的胡蘿卜
今年以來，光通信賽道眾星捧月。從光器件、到光模塊、甚至到光纖光纜，都輪番成為了資本市場關注的焦點。
其中，光模塊是進行光電轉換的核心部件。同時光模塊，又是由多種光器件封裝組成。目前，大熱的光電共封裝（CPO）也是光模塊封裝的一種方式。
產業鏈上，光器件產品利潤較高，頭部企業天孚通信(300394)，毛利率可高達50%以上。
不過，同樣生產光器件，太辰光(300570)毛利率卻始終墊底。2022年，太辰光的光器件產品毛利率32%，與天孚通信相差約20個百分點。
接下來我們就翻開天孚通信和太辰光的財報，找找太辰光究竟差在哪？天孚通信的高毛利背后，又有哪些風險？
一、太辰光，低毛利高風險
天孚通信和太辰光，都是主營光器件的公司，2022年光器件營收占比分別高達98.43% 、96.57%。
二者相比，太辰光毛利偏低，其背后無外乎兩個原因，要么成本高，要么售價低。而從數據來看，太辰光在這兩方面，恐怕都不占優勢。
1?成本端
首先，從成本端來看，2022年，天孚通信、太辰光光器件營收分別為11.78億、9.25億，營業成本分別為5.7億、6.24億。
也就是說，太辰光收入更低，但成本反而更高。
注：太辰光的光通信數據中，包含小部分光傳感產品，營收占比0.72%
進一步拆分成本明細來看，太辰光的直接材料、直接人工營收占比分別為50%、12%，天孚通信分別為30%、9%。
這就相當于，同樣賣100塊錢的產品，天孚通信的材料成本30塊，人工成本9塊，而太辰光則分別達50塊、12塊。
通過公開信息分析，天孚通信的材料成本優勢，大概是得益于對基礎原材料的自主研發和制造能力。而其人工成本優勢，或主要歸功于生產基地建在江西。
來源：天孚通信2022年年報
而反觀太辰光，人工方面，太辰光通信科技園位于深圳坪山，顯然并沒有人工成本優勢。材料方面，雖然沒查到太辰光是否具有原材料自產能力，但比起天孚通信，太辰光收入規模更小，但采購金額反而更高（↓），說明其原材料自主程度明顯偏低。
另外，太辰光前五大供應商采購占比高達70.64%，可見其原材料不僅需要外采，而且還有嚴重的供應商依賴。
來源：2022年度公開數據整理
2?銷售端
其次，從銷售端來看，太辰光不僅供應商集中，而且客戶更集中。2022年，太辰光前五大客戶銷售額占比高達81.22%。不知在這樣的大客戶面前，太辰光還有多少議價權？
來源：2022年度公開數據整理
而客戶集中，除了可能影響產品議價外，還可能存在過度集中的風險。尤其是太辰光，客戶主要來源于境外（主要是北美）。2022年，太辰光境外收入占比高達83.72%。
二、天孚通信，增速放緩利率下降
這樣對比來看，天孚通信優勢明顯。不過天孚通信的優勢，也正在消失。
天孚通信最大的看點，就是它的高毛利率。而進一步拆分產品結構來看，天孚通信的高毛利，其實主要得益于光無源器件產品。
解釋一下，按照功能不同，光器件主要分為兩種，一種是光有源器件，即能夠進行光電信號轉換的器件；另一種是光無源器件，即具有一定功能，但沒有光電轉換功能的器件。
天孚通信成立于2005年，早期就是以無源器件產品（氧化鋯陶瓷套管）起家，2015年上市后，開始向有源器件產品拓展。但截至2022年，天孚通信無源器件營收占比仍然高達80.23%,而且其毛利率可達55%。
可以說，無源器件是天孚通信的主要業績支撐。太辰光亦是如此，其有源及傳感產品的占比較低，對公司銷售毛利率影響甚小。
來源：同花順-天孚通信2022年度數據
所以天孚通信，包括太辰光，其競爭優勢主要都在無源器件市場。但問題是，無源器件本身的市場規模，要遠遠小于有源器件。據Ovum統計，光通信器件市場中，光有源器件約占83%，光無源器件約占17%。
1?無源器件增長放緩
從數據來看，近兩年，天孚通信營收增長已明顯放緩。2022年，天孚通信營收同比增長15.89%，其中無源器件僅同比增長4.33%。
2023年一季度，天孚通信營收增速已進一步下降至1.5%，換道發展迫在眉睫。
來源：同花順iFinD-天孚通信營收同比增長率
2?有源器件毛利率下降
目前來看，有源器件已成為天孚通信業績增長的關鍵，2022年有源器件營收同比增長156.24%（當然也主要是因為基數小）。
但有源器件賽道競爭更為激烈，天孚通信作為后進入者，其有源器件實現毛利率36.75%，明顯低于無源業務。
未來，且不說天孚通信能否在有源器件賽道站穩腳跟，即便可以，隨著有源產品收入增加，其綜合毛利率也必然隨之下滑。
來源：同花順-天孚通信
歸根結底，天孚通信在無源器件積累的優勢，到有源器件這里，已基本消失。
三、光器件龍頭，暗藏隱憂
總體來說，在下游電信市場、數通市場的帶動下，光通信產業鏈的各個環節都備受關注。光器件作為毛利較高的賽道，自然不乏參與者。
頭部企業比較來看，太辰光原材料較為依賴外采，而且供應商、客戶相對集中。不僅毛利率偏低，而且集中風險偏高。
至于天孚通信，毛利率是一大亮點。不過如果仔細看天孚通信的成本明細，就會發現，它雖然在材料、人工方面有優勢，但制造費用反而要高于太辰光。
注：太辰光的光通信數據中，包含小部分光傳感產品，營收占比0.72%
至于原因，其實也有跡可循。
2023年一季度，太辰光營收1.9億，天孚通信營收2.87億，大約是太辰光的1.5倍。而截至2023年一季度末，太辰光固定資產2.08億，天孚通信固定資產5.85億，大約是太辰光的2.8倍。
這就意味著，在實現同樣收入的情況下，天孚通信要比太辰光承擔更多的資產投入，承擔更高的資產折舊，進而承擔更高的制造費用。
過去，在無源器件高毛利的遮蓋下，或許可以忽略固定資產使用效率的差異。但如今，無源器件增速放緩，有源器件競爭激烈。
天孚通信作為有源賽道的后來者，較高的資產折舊，或將成為競爭的拖累。
注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。
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